上周，软件集团甲骨文（Oracle）和芯片制造商博通（Broadcom）的财报收益双双低于投资者此前的过高预期，引发新一轮对人工智能（AI）泡沫的焦虑情绪，华尔街也开启新一轮对AI企业股债的同步抛售。美国存托信托与结算公司（Depository Trust and Clearing Corporation，DTCC）的数据显示，自9月初以来，与一揽子美国科技集团相关的信用违约掉期（CDS）交易量已攀升90%。
其中，甲骨文的激进AI支出计划，宛如是对此轮债务驱动开支狂潮的极限测试，并扮演着AI领域“煤矿中的金丝雀”的角色。机构预计，该公司债券将在明年持续承压，且将继续面临评级降级风险。
CDS交易规模飙升
上述一揽子AI企业囊括了Alphabet、亚马逊、博通、CoreWeave、Meta、微软和甲骨文。DTCC数据显示，9月时，这一揽子企业的CDS交易量为约40亿美元，12月至今已逼近80亿美元。
今年年初，当这些企业还主要通过自身庞大的现金储备和强劲的收益，为其AI支出提供资金时，加之相关企业的企业债评级较高，投资者对这些企业的CDS交易规模仅为20亿美元左右。但随后，这些企业逐渐开始透支现金流，并越来越依靠债务融资来支持AI支出和不断增长的运营成本。根据媒体汇编数据，Meta、亚马逊、Alphabet和甲骨文今年秋天共发行了880亿美元规模的债券，用于资助AI相关项目。摩根大通预测，到2030年，评级为投资级的AI企业债券融资规模将进一步升至1.5万亿美元。
摩根大通的投资级信贷策略师罗森鲍姆（Nathaniel Rosenbaum）表示，本季度许多针对单个AI企业的CDS交易量大幅增长，特别是对于那些计划在美国各地建立大型AI数据中心的超大规模企业。情况的变化导致投资者从认为这些企业债几乎没有信用风险，逐渐转变为部分特定AI企业已存在一些投资风险，需要对冲。这突显出，投资者对科技公司为了给AI基础设施融资，而发行的大量债券交易越来越不安，因为相关投资可能需要数年时间才能产生回报。
即使撇开单一AI企业债来看，保德信 (PGIM) 的固定收益联席首席投资官皮特斯（Gregory Peters）此前曾对第一财经记者表示，目前的信用利差处于历史偏紧水平。投资级与高收益债券的利差徘徊在多年低位，意味着企业债市场对任何潜在冲击的缓冲空间有限。在供应有限且需求旺盛的环境下，技术面因素仍具支撑，但在当前估值下，策略上建议谨慎选择。我们更偏好短期企业债和高质量发行人。相对而言，长期债券的风险溢价已显得不足。
甲骨文成“煤矿中的金丝雀”
而在一揽子特定AI企业中，由于企业债的信用评级本就低于其他这些投资级AI债券，甲骨文更是投资者担忧的焦点。根据伦敦证券交易所集团(LSEG)的数据，今年至今，甲骨文CDS的每周交易量已增长两倍多，衡量对冲成本的每日信用掉期水平更已升至2009年以来的最高水平。
甲骨文的股票和债券上周开始再度遭遇新一轮大幅抛售，此前该公司第三季度的财报收入低于分析师的预期。上周五，该公司至少一个AI数据中心的建设被推迟，直接引发股价进一步下跌。
资产管理公司Altana Wealth的投资组合经理凯姆（Benedict Keim）表示：“我们短期内不会看到甲骨文违约，但该公司的CDS定价仍存在严重偏差。”他透露，该资管公司在评估了甲骨文不断上涨的债务水平，以及对单一客户OpenAI的过度依赖后，从10月开始建立了对甲骨文的CDS头寸，眼下还在继续加大押注。“通过建立对该公司的CDS牟利，是非常显而易见且能获益颇丰的投资策略。”他称。
威灵顿资管的投资组合经理克拉玛（Brij Khurana）也对第一财经记者表示，对像甲骨文这样的单个AI企业建立CDS的热潮，预计还将持续一段时间。尤其是，美国部分银行和私人信贷机构对个别AI企业的风险敞口要比普通投资者大得多。所以，他们不得不通过对冲降低相关风险。”
摩根大通的信贷分析师斯皮尔（Erica Spear）同样预计，甲骨文企业债的压力将在新的一年持续存在。“虽然最新的财报中，并未显示出甲骨文的运营遭遇了任何意外或明显的危险信号，但总体而言，该财报结果和公司公开表态，并无法提高我们对其企业债信用评级和信用安全的信心。一定程度的收入下降、2026财年资本支出的大幅增加以及仍在发展中的AI部门，让我们对甲骨文只能抱着‘等着看故事发展’的态度。”她称，“投资者面临的最大挑战是，甲骨文管理层准备继续主要依赖债券发行来融资，虽然这并不奇怪，但考虑到这些投资的期限以及融资上限均处于未知状态，仍然令投资者沮丧。”
上周五，穆迪重申了对甲骨文Baa2的评级和对其负面展望，同时强调甲骨文的合同积压出现“令人印象深刻”的增加。穆迪分析师琼斯（Matthew Jones）写道，交易对手风险以及公司为了继续支持增长所需的支出 “仍然是其重大信贷风险和负面前景的主要驱动因素”。
公开文件还显示，甲骨文从第三财季开始，还做出了2480亿美元的新租赁承诺，主要与其AI数据中心和云业务能力安排有关，租期最长为19年，而这还尚未反映在其精简的合并资产负债表上。
CreditSights的分析师查尔菲（Jordan Chalfin）在本周的一份报告中写道，这无疑是一个“重磅消息”，这一规模与上一季度的1000亿美元相比大幅上升。接下来，我们将继续关注甲骨文的自由现金流消耗情况、新债券发行需求、持续的高杠杆率、潜在的信用评级降级风险（特别是来自穆迪的降级风险），以及盈利过于依赖OpenAI的客户集中风险等指标。”
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后歆桐
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